中泰证券：给予深信服买入评级

中泰证券股份有限公司闻学臣,苏仪近期对深信服(300454)进行研究并发布了研究报告《2022年Q4利润超预期，云计算业务仍保持较高增速》，本报告对深信服给出买入评级，当前股价为118.75元。

深信服(300454)

投资事件：公司发布2022年年报：2022年营业收入范围为74.13亿元，同比增长8.93%；归母净利润1.94亿元，较上年同期下降28.84%；扣非净利润1.00亿元，较上年同期下降23.33%。

(资料图)

整体营收保持稳定增长，云计算业务仍保持较高增速。2022年公司实现营收74.13亿元，同比增长8.93%。单Q4营收26.65亿元，同比增速为9.74%。分产品来看，网络安全业务收入约38.98亿元，同比增长5.66%；云计算及IT基础设施业务收入约28.59亿元，同比增长20.17%；基础网络及物联网业务收入为6.56亿元，同比下降10.99%。其中云计算业务占比提升至38.57%，较去年同期增加3.6pcts；网络安全业务占比有所下降至52.28%，较去年同期减少1.26pcts；基础网络及物联网业务占比也下降至8.85%，较去年同期减少1.98pcts。公司营收放缓主要是由于创新类产品收入贡献占比较小，同时叠加2022年国内宏观经济增速放缓，对公司核心目标客户群体的生产经营产生了一定程度的负面影响。网络安全业务增速不佳，主要是由于全网行为管理AC、下一代防火墙AF等对营收贡献较大的单品增长乏力。而主力产品芯片供应短缺，导致无线、交换机业务收入下滑。

单Q4利润超预期，利润拐点明显。截至2022年年末，公司的综合毛利率为63.8%，同比下降1.67pcts，这主要是因为毛利率较低的云计算业务收入占比逐步提升，而毛利率较高的网络安全业务增速较慢。公司通过提升供应链管理水平和对上游厂商的议价能力，以及下半年服务器市场价格呈下降态势，公司云计算及IT基础设施业务的毛利率逐步提升，第四季度的单季毛利率上升至约48%，带动公司整体毛利率较年初有所回升。单Q4归母净利润为8.91亿元，同比增长119.77%；扣非归母净利润为160.90亿元，同比增长160.90%。在外部环境存在不确定性的情况下，公司持续实施降本增效措施，三费费用增速放缓至5.27%左右。

云计算将成为数字经济重点产业，公司将持续受益行业红利。“十四五”规划中强调需加快推动数字产业化，培育壮大云计算、网络安全、人工智能、区块链等新兴数字产业；同时推进产业数字化转型，实施“上云用数赋智”行动，推动数据赋能全产业链协同转型。随着工业经济向数字经济大步迈进，云计算将在未来数年内成为我国数字经济重点产业。公司超融合HCI发布了全新的6.8.0版本，升级后的架构统一了HCI与VDI底座、X86与ARM平台，优化了热升级、热迁移、热补丁“三热”能力，产品质量、稳定性和客户满意度进一步提升。公司在托管云服务持续完善托管云服务目录，提供云容灾、WAF、网页防篡改、大数据aBDI、边缘计算、DaaS等增值服务。此外在信创领域，托管云开放信创适配能力，支持海光、鲲鹏等信创资源，提供麒麟、统信标准镜像。

投资建议：公司是云计算龙头企业，我们长期看好公司的发展。考虑到需求侧拉动，我们小幅上调预期。预计2023-2025年公司收入88.73/110.21/137.76亿元（调整前2023-2024年营收为88.05、109.36亿元），同比增长20%、24%、25%；归母净利润4.71/8.59/12.03亿元，（调整前2023-2024年归母净利润为4.55、8.28亿元）。公司2023/2024/2025年EPS分别为1.13/2.06/2.89元（调整前2023-2024年为1.09/1.99元）。给予“买入”评级。

风险提示：政策变动；新业务投入方向偏离用户需求，市场推进不达预期的风险；市场竞争加剧导致公司盈利能力不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司李虹洁研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为41.31%，其预测2023年度归属净利润为盈利3.87亿，根据现价换算的预测PE为128.74。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有21家机构给出评级，买入评级19家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为165.78。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，深信服（300454）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标1星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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